En la actualidad España es el país líder en el uso y capacidad de producción de energía fotovoltaica de Europa debido principalmente a su espléndida climatología mediterránea, que con sus cerca de 2.600 horas solares de media anuales, le permite que en las instalaciones implantadas dentro de su territorio se puedan obtener unas adecuadas viabilidades, tanto económicas como sociales, siendo estas siempre proporcionales en sus principales ratios a las inversiones realizadas por sus promotores en sus desarrollos. A esta realidad tenemos que añadirle la temprana mentalización y apuesta política, a pesar de sus múltiples cambios de rumbo acontecidos en el tiempo, por esta fuente de obtención de energía, basada principalmente en la transformación directa de la luz solar en electricidad a través del uso de semiconductores e instalación de placas con el objeto de aprovechar las casi ilimitadas radiaciones solares disponibles, como vía alternativa energética a las obtenidas a través del consumo de los combustibles fósiles, que aparte de ser altamente contaminantes con sus correspondientes problemas medioambientales con su empleo, tendríamos que añadir su escasez y concentración en determinadas regiones fuera de nuestro ámbito, lo que causa con sus inevitables e innumerables fluctuaciones en precios, dependencias de terceros países manifiestamente inestables así como insospechados problemas políticos y macroeconómicos por sus continuas alteraciones en cuotas de producción.

Solo en el año 2022 y según datos oficiales públicos se pusieron en funcionamiento en nuestro país instalaciones fotovoltaicas con una capacidad total de 5.400 MW, de los cuales 3.400 fueron de nueva potencia y 2.000 de ellos fueron realizados por particulares como fórmula de autoconsumo.

En este sector, y solo exclusivamente en él, descartando de momento su presencia y actividad en otras fuentes alternativas energéticas sostenibles, es donde actúa la compañía española SOLARIA ENERGIA Y MEDIO AMBIENTE, la cual pese a su reducido tamaño, es líder en el sector fotovoltaico, cotizando la misma desde el año 2020 en el exclusivo índice bursátil IBEX-35 con una capitalización actual superior a los 2.100 millones de euros.

La empresa fue creada en el año 2002 por la familia Diaz-Tejeiro Larrañaga con un capital inicial de 3 mil euros, y se constituyó fundamentalmente y pese a su reducido tamaño con el fin de dedicarse entre otras actividades fundacionales al fomento de energías alternativas, especialmente y en ese momento, a la fabricación y producción de paneles fotovoltaicos para terceros potenciales clientes a través de sus propios medios e instalaciones.

SOLARIA, una vez obtenido un tamaño adecuado, fue lanzada a bolsa a través del mercado continuo en una operación que tan solo 5 años más tarde de su constitución alcanzó una valoración total de 700 millones de euros.

No obstante, la profunda crisis financiera vivida en el mundo a partir del año 2008/2009, el incorrecto modelo de negocio establecido por la compañía en esos momentos, basado en la fabricación de productos para su venta a terceros sin tener en cuenta los precios más competitivos y de mayor calidad que ofrecía el mercado chino, y otras circunstancias acontecidas no previstas con antelación, hicieron peligrar la viabilidad en el corto plazo de SOLARIA, quien tuvo que afrontar serias y graves dificultades para garantizar su continuidad. Aunque finalmente se pudo subsanar con un acuerdo extrajudicial, dos de sus principales proveedores llegaron a solicitar en el año 2014 el concurso de acreedores de la compañía por un supuesto impago de 3,1 millones de euros, y la empresa tuvo que acabar sometiéndose a un profundo plan de reestructuración de su negocio, así como a un proceso de refinanciación de la deuda con quita de sus principales acreedores financieros, con todo lo que ello implicaba.

Prueba de estas circunstancias acontecidas en el pasado la tenemos en las continuas fluctuaciones en el valor de sus acciones. Los títulos oscilaron entre los 0,65/1,50 euros por acción en el periodo de tiempo transcurrido entre los años 2012/2018, frente a los actuales 16,50 euros, habiéndose alcanzado un precio máximo por acción de 21,50 euros a finales de diciembre del año 2.020.

Sin embargo, y a nuestro entender, dos decisiones acertadas ayudaron a la viabilidad futura de una compañía que solo en el año 2013 había presentado pérdidas por 73,56 millones de euros y tenía provisiones en su balance por un importe de 61,8 millones fruto de la total amortización de sus fábricas y maquinarias productivas. Por un lado, la continuidad en el accionariado de la familia fundadora a través del holding DTL CORPORACIÓN, que con su participación mayoritaria en el capital, y su control e implicación en la gestión de SOLARIA en momentos difíciles, manifestaban claramente al mercado la apuesta y creencia propia en la viabilidad futura del grupo empresarial, y por otro, y tal vez clave para lo que hoy es la empresa, el cambio de modelo de negocio, abandonado paulatinamente todo lo relacionado con el funcionamiento anterior, basado en la producción de placas para terceros, por un nuevo sistema de negocio basado en ser un generador exclusivo de energía a la venta apoyándose para ello en el desarrollo y gestión de plantas y parques solares de su propiedad, con lo que conseguía eliminar riesgos y convertir la empresa en un negocio más previsible en el medio y largo plazo. Se abandonaba con ello la fabricación y se apostaba por el desarrollo de plantas de consumo energético para venta a terceros, aunque ello supusiera el cierre de las fábricas y la compra de los panales solares para los nuevos desarrollos a antiguos competidores, con mayor calidad y mejores precios.

En la actualidad el negocio de SOLARIA se basa principalmente en los parques de energía fotovoltaica de su propiedad que tienen su localización fundamentalmente en el Sur de Europa, principalmente España (86,9% de los ingresos), Italia, Grecia y Portugal (el 2,5% de la facturación) y una pequeña presencia en Uruguay. Está en estudio su implantación en Alemania, donde quiere posicionarse con pequeñas inversiones y recientemente ha llegado a un acuerdo de Joint Ventura, todavía pendiente en su desarrollo, con el grupo saudí AB GROUP, para la constitución de una sociedad mixta al 50%, con el objeto de desarrollar a largo plazo diversos parques fotovoltaicos en el Reino de Arabia Saudí con una capacidad conjunta de producción final de 16 GW.

SOLARIA cuenta en su conjunto con una capacidad productiva futura de 8.214 MW distribuidos entre la Península Ibérica, Italia y Grecia, lo que supone haber conseguido superar a finales de 2022 los 6,2 GW que en su conjunto se había propuesto la compañía como objetivo plausible a alcanzar en el año 2025. Por otro lado, aunque a menor ritmo debido a los retrasos administrativos en su concesión, se han obtenido las declaraciones positivas de impacto ambiental y autorizaciones de puntos de conexiones imprescindibles para el desarrollo de los parques autorizados y programados. En la actualidad, entre los parques en activos y aquellos que se encuentran en desarrollo, SOLARIA cuenta con una capacidad real de 2,8 GW. A diferencia de otros actores del sector, nuestra firma es un operador finalista en sus inversiones, dentro de un mercado donde aproximadamente el 70% de los proyectos adjudicados por la administración a terceros son revendidos una vez obtenidas las autorizaciones medioambientales sin llegar a producirse su realización final.

Normalmente cada uno de los proyectos es desarrollado por una filial del grupo SOLARIA constituida expresamente para este cometido (a cierre del año 2022 existían 92 filiales), quien resulta la encargada en exclusiva de realizar el proyecto concreto para la que ha sido constituida, y que con una pequeña participación de capital de la compañía madre, y acudiendo al mercado financiero mediante acuerdos con bancos y obligacionistas, se responsabiliza del proyecto hasta su finalización. Una excepción a esta casuística expuesta es la sociedad INDARBURRI, donde el EVE (ENTE VASCO DE LA ENERGIA) participa en esta filial de SOLARIA con el 30%, lo que ha supuesto para esta entidad pública un desembolso final en la compañía de 1,440 millones de euros.

Este alto grado de endeudamiento para la realización de cada proyecto está expuesto a ciertos condicionantes de obligado cumplimiento tanto por parte de la filial como de la compañía matriz del grupo. La disposición de los préstamos concedidos está condicionada al avance del proyecto concreto financiado, no pudiendo ser utilizados los saldos disponibles para ningún otro fin concreto. Las rentas e ingresos futuros obtenidos de la generación de energía fotovoltaica quedan pignorados por la banca financiadora para ser destinados en primer lugar al cobro en tiempo y forma de los devengos de principal e intereses pactados. Así mismo SOLARIA está obligada a cumplir con determinadas ratios de solvencia y endeudamiento en su balance consolidado de tal manera que incumplimientos en la matriz pueden condicionar desarrollos concretos de las compañías subsidiarias.

En cuanto a operaciones específicas en este sentido, cabe señalar los acuerdos alcanzados en los últimos tiempos con NATIXIS, BANQUE POSTALE, BANCO SABADELL, COMMERZBANK, ABN AMRO o el propio BANCO EUROPEO DE INVERSIONES, todos ellos a largo plazo, coincidiendo sus vencimientos con el periodo de amortización de las inversiones, pero cada vez con condiciones financieras más duras en consonancia con la situación económica por la que atravesamos. A ello habría que añadir la deuda corporativa donde destaca la emisión de bonos a medio y largo plazo realizada a través del MARF (Mercado Alternativo de Renta Fija).

La estructura del pasivo del grupo consolidado llama la atención. Con unos fondos propios al término del año 2021 de solo 247 millones de euros, si bien elevados al cierre del ejercicio 2022 a 371 millones gracias entre otras acciones a llevar a reservas la totalidad del beneficio obtenido en el año cerrado por un total de 90 millones de euros, el exigible total resulta muy elevado.

SOLARIA mantiene su importe de  deuda corporativa contraída fundamentalmente mediante la emisión de obligaciones y otros valores negociables con terceros por un dispuesto total al 31.12.2022 de 176 millones de euros, mientras que la deuda bancaria, fundamentalmente destinada a la construcción y desarrollo de parques fotovoltaicos, asciende a 618 millones de euros, de los cuales más de la mitad se encuentran condicionados en su concesión al cumplimientos de ciertos grados de solvencia económica por parte de la matriz del grupo. De ello se deduce que el patrimonio propio de la compañía apenas representa en la actualidad el 24% del pasivo total de la firma, toda vez que los saldos que figuran en caja por 150 millones en algunos importes se encuentran pignorados en cumplimiento de determinadas condiciones.

En el activo del grupo su partida principal son los parques que la firma posee actualmente en explotación, los cuales suponen una inversión de 743 millones de euros a finales del año 2022, después de haber entrado en producción inversiones realizadas a lo largo de dicho ejercicio por una cifra de 239 millones de euros. De igual modo también crecieron las inversiones en curso, que al cierre del balance alcanzaban la cifra de 192 millones de euros, después de verse incrementada la misma partida en 48 millones de euros. Ambas cifras manifiestan los fuertes ritmos de crecimiento impuestos por la compañía después de 5 años de continuos crecimientos tanto en inversiones, nuevas puestas en marcha de parques e instalaciones y crecimientos en la cifra de negocio.

Todas estas inversiones están calculadas para ser amortizadas en un plazo de 30 años y son desarrolladas en terrenos, normalmente en alquiler por un periodo de 36 años, aunque si bien es cierto que últimamente la firma también se decanta por la adquisición de los mismos.

Las ventas y los márgenes también manifiestan ritmos de crecimiento satisfactorios como se muestran en los cuadros que adjuntamos a este trabajo, y que en el año 2022 representaron todos ellos crecimientos conjuntos cercanos al 50%. La facturación pasó de 95 millones de euros al cierre del ejercicio 2021 hasta los 139 millones del año 2022, mientras que los resultados netos, eso sí aprovechando las ventajas fiscales por las pérdidas acumuladas arrastradas en el balance de ejercicios precedentes, se situaron en los 90 millones de euros frente a los 48 millones del periodo precedente. En resumen, SOLARIA ha sido capaz de obtener en el año 2022 un beneficio neto de 0,72 céntimos de euro por acción frente a los 0,38 céntimos logrados en el año 2021. Esta cantidad en cualquier caso, debido a las pérdidas acumuladas, las restricciones impuestas por la banca acreedora y las necesidades de inversión de la propia compañía, será llevada en su totalidad a reservas, ya que el Consejo de Administración propone a los accionistas de SOLARIA el renunciar al reparto de dividendos en aras a un fortalecimiento mayor en sus fondos propios.

Los ingresos de SOLARIA son estables siendo sus dos principales clientes la COMISIÓN NACIONAL DEL MERCADO DE LA COMPETENCIA (CNMV), único que con sus 18.593 millones de euro de cifra de ventas supone más del 10% de la facturación de la compañía, y la italiana GESTORE SERVIZI ENERGETICI, con quien mantiene una gran parte del negocio realizado por la firma en el mercado italiano. Por otro lado, como política comercial la compañía trata de buscar un mix apropiado en su actividad intentando siempre una adecuada combinación entre la venta a precios regulados y otra más agresiva, con ingresos variables según mercado.

En cuanto a su estructura de costos, estos nos parecen razonables, excluidos quizá los soportados por el servicio de la alta carga financiera derivada del gran uso de la financiación ajena realizada por la compañía para la puesta en marcha de sus numerosos proyectos, la cual en la actualidad le consumen el 15% de su cifra de negocio. El resto parecen lógicos, los gastos de explotación consumen un porcentaje del 5% de las ventas mientras que el costo de personal, compuesto en la actualidad por 191 empleados, acapara el 10% de la facturación total. A esto hay que añadir en beneficio de la compañía las ventajas obtenidas por las medidas tomadas por el Gobierno de España que suponen en la práctica la derogación, bien es cierto que no de forma indefinida, del impuesto del 7% que de facto gravaba la producción y generación de energía eléctrica fotovoltaica.

Cabe reseñar que para que se sostenga este modelo de negocio es preciso señalar varios puntos necesarios de matización. Por un lado, la exitosa ampliación de capital en Bolsa llevada a cabo por SOLARIA en el año 2018 y que le supuso la captación de capital por un importe de cerca de 100 millones de euros. Por otro y al tratarse de una compañía profesionalizada, relativamente pequeña y de perfil familiar, con experiencia contrastada en el sector y ágil en la toma de sus decisiones, esto le permite jugar con ventaja y anticipación sobre sus competidores más próximos, y más teniendo en cuenta que su entrada en el IBEX 35 le ha dado la oportunidad de contar en su accionariado con importantes fondos de inversión internacionales que apuestan claramente por el modelo de negocio realizado por la compañía. Sin embargo y pese a ello, aún está por valorar adecuadamente la venta de acciones de SOLARIA que la dirección de DTL CORPORACIÓN ha realizado a lo largo del año 2022, que le ha supuesto la disminución de su participación en el capital de la firma del 39,96% anterior al actual 34,91%, y que a los precios actuales les han permitido importantes plusvalías a los fundadores de la firma. Tal vez pueda ser interpretado este hecho como señal de diversificación de la familia en otros sectores o como una imagen de falta de motivación en la gestión diaria de la empresa una vez consolidada su actividad, cosa por otro lado, en todo respetable.

Hay que tener presente a la hora de tomar la posible decisión de invertir en la compañía ciertos riesgos existentes tales como son, a parte de la carestía y dificultad cada vez mayor en obtener financiación para sus proyectos, los cuellos de botella existentes en la obtención de las oportunas conexiones y la ralentización cada vez mayor en la obtención de los permisos, a lo que habría que añadir la inflación en los costos, que provoca un encarecimiento en las inversiones, por lo que estas acaban a la larga siendo menos rentables. Teniendo en cuenta todo ello, sus pros y sus contras, el PER al que cotiza SOLARIA (22,45) se nos antoja caro, y nos da a suponer, que para el potencial inversor nuevo gran parte del negocio ya lo han realizado otros con anterioridad.

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